股利政策的国际比较与启示(1)

股利政策是公司在利润再投资与回报投资者之间的一种权衡，它作为公司财务管理的重要内容之一，多年来一直是学术界研究的热点，“股利无关论”、“在手之鸟论”、“股利显示信号论”等曾引起过广泛的讨论。本文拟将重点放在股利政策的国际间比较，以求能通过这种比较分析来对我国的股利政策研究有所启示。

　　一、各国的股利政策

　　1.股利支付形式。股利的支付形式主要有现金股利、股票股利、财产股利、负债股利和股票回购。现金股利和股票股利是最常用的两种方式。如果从全球视角考察国外上市公司股利政策的问题，就可以发现，派现一直是公司主要的股利支付方式，股票股利却不像我国那样具有普遍性。其原因就在于我国对股票股利的会计处理与国际上通行的做法不同。发放股票股利的会计处理是根据发放的股票股利金额，把未分配利润转入股本与股本溢价。国际上一般按照股票市场价格计算转入金额，而我国则按照股票面值计算。举例说明，某公司已发行股票为10 000股，每股面值1元，每股市场价格为15元，计划发放股票股利10 000股（即送股比例为1∶1）。按照国际通行的做法，公司需要转入150 000（15×10 000）元的未分配利润，而按照我国做法只需要10 000（1× 10 000）元。为此，国外的上市公司只有在具备较高盈利水平、有较多未分配利润时，才可能具备高比例送股的能力，这就导致了国外公司很少采用股票股利。而我国之所以能频繁地发放股票股利，与采用面值计算的会计处理规定有着直接的关系。

　　2.股利支付方式。股利支付方式包括股利支付率（股利支付额／净利润）与股利支付的稳定性，股利政策从股利支付率上可分为高支付率股利政策和低支付率股利政策，从股利支付的稳定性上可分为稳定股利政策、变动股利政策（其中包括剩余股利政策、固定比例股利政策）。股利政策随各国的具体情况而有所差别，典型的股利政策有：①美国的股利政策。美国绝大多数公司实行的是高支付率的稳定股利政策。股利支付率一般在50％左右，1992 ～ 1996年纽约证券交易所上市公司的股利支付率分别为76.0％、56.9％、46.6％、52.1％、50.1％。②日本的股利政策。日本一直执行低支付率的稳定股利政策，股利支付率一般在35％以下，1992 ～ 1996年日本东京证券交易所上市公司的股利支付率分别为40.8％、32.4％、34.1％、32.4％、35.0％，明显低于美国。③ 德国的股利政策。德国大多数公司实行稳定的股利政策，股利支付率则处于美国和日本之间。1992 ～ 1996年股利支付率分别为54.8％、50.1％、48.7％、41.2％、40.3％。

　　二、美、日、德等国股利政策差异形成的根源探讨

　　1.美国。美国股利政策形成的主要原因是：①分散化的股权结构。分散化一直是美国公司股权结构的主要特点，这与美国的法律背景有着直接的联系。1863年美国国家银行法以及1933年的格拉斯-斯蒂格尔法对金融混业经营进行了严格限制，1940年的投资公司法禁止机构集中持股，要求共同基金必须分散持股。这就导致了尽管美国的机构投资者在公司股权结构中所占的比例越来越大，但其投资行为却与日本、德国的机构投资者有本质的差异。美国机构投资者在投资目的和投资行为上与个人投资者比较相似，对红利和股价十分敏感。而美国公司为了保持股价稳定，不得不实行稳定的股利政策，支付较高的股利，否则股票表现不理想的话，股东往往会“用脚投票”，这将导致公司被收购接管。②美国公司较高的国际化程度。20世纪80年代后期以来，美国公司利润中来源于国外的比例逐步上升。1981年美国公司的国外利润占整个利润的16.8％，1996年则上升为39％。而国外利润的股利支付率远高于其国内，一般是国内的3倍。其原因在于海外公司的代理问题较国内更加严重，股东受到损失的可能性更高，为此股东自然会要求股利支付率要比较高，以降低代理成本。这样，利润构成中，国外利润比例的加大相应就提高了股利支付率。

　　

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